四环医药剥离“现金牛”仿制药，仿创升级阵痛何解？

　　随着政策引导和行业格局重构，恒瑞医药、石药集团、科伦药业、先声药业等企业走过的“仿制→仿创→创新”路径，正在吸引更多后来者。

　　近日，四环医药发布公告宣布，拟出售部分或全部由于受到医药行业及政策变化的影响而未达业绩预期或不符合公司长期战略目标的仿制药及其他非核心传统医药类业务及资产。

　　高质量发展语境之下，能够摆脱原料药、仿制药固有的“低端印象”，用“创新药”产品管线营造高端形象，扭转资本、市场对企业和品牌的认知，追求固然美好，尤其面对医保支付改革、集采常态化深入，传统医药企业升级需求更为迫切。

　　然而，对于每一家企业而言，转型并不是一蹴而就，从仿制药向创新药的转型往往存在不能忽视的“阵痛期”。仿制药再难创造营收神话，而创新药又需要“源源不断”注入现金，中国医药创新正在面对前所未有的考验与反思，企业又能否顺利熬过“寒冬”？

　　转型升级前景未明

　　剥离仿制药迫在眉睫？

　　四环医药的主要业务分为制药和医美两个板块，其中，制药板块包括轩竹生物、惠升生物两个创新药平台、仿制药、原料药等。

　　年报显示，仿制药是四环医药很重要的“现金牛”业务。2021年，公司收益为32.91亿元，同比增长33.6%。其中，医美产品收益约为4.00亿元，同比增长1383.3%；创新药及其他药品收益2.94亿元，同比增长23.0%；仿制药收益为25.98亿元，同比增长18.2%。

　　换而言之，目前四环医药医美和创新药方面的收益占比不大，营收的近八成还是来自仿制药。同时，自2012年布局自主研发以来，轩竹生物、惠升生物两个板块各花了超过10亿元投资，资金来源即是公司的仿制药业务的收入。

　　公开资料显示，2019年，四环医药旗下的脑苷肌肽注射液等7个核心产品被纳入首批国家重点监控合理用药目录。其在2018年的销售额为23.82亿元，在当年营收中的占比超过80%。

　　受到医药行业及政策变化的影响，仿制药业务已经很难像以往一样带来更多的业绩增速和利润保障。2018年前后发布的重点监控合理用药、医保谈判、集中带量采购等一系列行业政策，也让仿制药这个这头“现金牛”日渐乏力。

　　目前，在四环医药总盘子占据主要份额的仿制药板块反而愈发显现颓势。数据显示，公司毛利率在2018年到达81.5%的顶峰后，开始逐年下降，2019-2021年分别为79.5%、77.7%和74.4%。

　　尽管四环医药认为，重点监控目录产品对公司仿制药业务的影响已进入尾声，仿制药板块业绩已正式进入上升通道。然而，行业普遍认为，仿制药“暴利时代”已经终结，挤压仿制药价格水分，临床价值不明确的药物和高价的仿制药市场萎缩趋势已定。

　　以其重点核心品种马来酸桂呱齐特注射液为例，马来酸桂哌齐特主要用于治疗心脑血管疾病，很长一段时间里一直是公立医院心脑血管的十大常用药，年销售额曾一度超过10亿元。然而，伴随2015年福建金山、齐鲁制药切入市场，加上2015年部分省份出台重大监控目录/辅助用药目录，马来酸桂呱齐特注射液的收益逐年下滑，从2013年的12.86亿元到2015年的6.07亿元，收益减去一半，从2015年再到2019年的2.14亿元，收益亦缩水超一半。

　　有业内人士指出，四环医药剥离部分仿制药业务，十分重要的原因在于一般仿制药业务受医药行业政策变化影响较大，即使仿制药板块在收入中占据了比较大的营收，但部分品种利润逐渐下滑，“增收不增利”势必将影响企业的长期竞争力。

　　另一方面，四环医药旗下的聚焦肿瘤、代谢等领域的创新药资产轩竹生物，和聚焦糖尿病的创新药资产惠升生物已先后完成数亿元融资，均获得持续的自我融资能力，不再需要集团内部来自仿制药板块的现金输血。因此为了降低成本，剥离劣质资产也是迫在眉睫。

　　以轩竹生物为例，2020年8月和2021年12月，该公司分别完成A轮、B轮融资，融资共计15.6亿元，投后估值近70亿元。今年3月份，四环医药曾希望拆分轩竹生物于科创板独立上市，这意味着轩竹生物已经初步具备了独立发展的能力。

　　不过，市场声音分析认为，面对肿瘤、NASH（非酒精性脂肪肝）、糖尿病等大热领域，轩竹生物和惠升生物的产品管线，II期和III期临床涵盖的HER2、CDK4/6、ALK、GLP-1、胰岛素等领域，都是十分拥挤的热门赛道，市场竞争已经呈现“红海”局面；同时，早期研发布局距离产品商业化存在较大的距离，未来的市场前景亦不明朗。

　　仅以胰岛素为例，就在刚刚全面落地的第六批全国药品集采（胰岛素专项采购），中选产品价格平均降幅48%，最高降幅73%，“两慢病（高血压+糖尿病）”产品价格下行通道已经全面打开，这对于市场后来者势必带来更加严峻的考验。

　　自7月15日四环医药发布“剥离仿制药”消息，资本市场反应强烈，四环医药股价在刚刚过去的三个交易日波动强烈，这也反映出市场对于企业转型前景仍然存在分歧。

　

　　仿制药没有出路？

　　市场窗口仍然存在

　　从现金告急、到大幅裁员、再到破产退市，资本寒冬之下，投资者对中国医药企业的创新布局更加谨慎和理性，尤其对于“烧钱”堆砌研发管线寻求资本市场套利的行为，更是得到了资本市场监管的高度重视，这也在一定程度上影响了创新投资预期。

　　2021年下半年以来，医药板块处于震荡调整期，新股破发加剧。到了2022年资本市场似乎仍未回暖。有数据显示，国内生物医药产业整体融资在2022年出现大幅下降，一季度投资案例数同比下降35.44%，融资金额同比下降27.35%。到了4、5月份，融资事件数分别大幅降低62.30%和60.98%。

　　然而对于企业研发，必要的成本投入一分钱都不能少。

　　近年来，四环医药的研发投入持续加码。2017-2021年，四环医药研发投入分别为3.04亿、4.8亿、5.99亿、7.29亿、8.68亿，分别占营收比重为11.07%、16.46%、20.81%、29.6%、26.4%。

　　不过，大举投入仍难在短期内看到回报。参考华东医药的发展路径，以仿制药起家探索转型，同样布局内分泌、肿瘤和自身免疫等创新药领域；并且高调进军医美业务，转型效果仍需时间检验。

　　2021年华东医药总营收345.63亿元中，“医药商业”作为传统成熟业务板块，实现收入231.15亿元，占比约67%；相比之下“创新药”+“医美”业务目前还难扛大旗。

　　一直以来，国内传统药企战略转型，都是备受行业关注的话题，一方面，调整仿制药业务对本土企业研发、生产、销售、组织架构等多方面都会有重大影响。另一方面转型为创新药企业，不仅需要忍耐资本市场遍布的傲慢与偏见，市场对于创新药企这类企业要求不仅业绩要好，在研产品还要不断有新进展。

　　有业内人士分析道，从可持续发展角度及长远来看，创新药企业更多比拼的还是产品竞争力和后续商业化能力。 创新药对业绩贡献是传统药企转型成功与否的重要标志。据米内网数据显示，当前，我国药品市场仍是以仿制药为主的化学药品制剂占主导地位，仿制药市场规模约占整体医药市场规模的69%，创新药市场规模仅占8%。

　　作为国内最早投入创新药布局的大型制药企业，如今恒瑞医药正处于转型关键期。手握10款已上市创新药、还有60多款创新药正在临床研发，250多个临床试验项目在国内外开展的恒瑞医药，但2021年企业营收259.06亿元，同比下降6.59%，归属于上市公司股东的净利润为45.30亿元，同比下降28.41%。过去一年里市值却蒸发4000亿，纵然早早入局、坚持研发高投入，曾经的“医药一哥”也未能在这一轮资本热度退潮中独善其身。

　　当众多仿制药企业开始思考业务转型，剥离资产的时候，传统仿制药业务是否如敝履一般缺乏足够的商业价值？业内对此观点颇为一致：还是要看具体的品种！

　　以刚刚结束的第七批带量采购最受关注的甲磺酸仑伐替尼胶囊为例，在本次集采降价之前，正大天晴凭借该品种独家首仿，不仅打破了原研产品对细分市场的垄断，也在一段时间内获得了瓜分市场的窗口。行业普遍认为，对于具有一定技术壁垒的高端仿制药、首仿品种，市场红利期仍然存在。

　　目前，中国制药产业仍处在高质量发展转型升级的关键期，产业链创新生态依然不够成熟。真正做first-in-class突破性创新药，永远是少数企业和少数人的游戏，对于每一家企业转型升级面对的问题都不同，战略与路径选择各有差异。无论是追求高端创新，还是保障药品可及，抑或通过资本并购寻求跨越式发展，价值追求永远都是以满足临床需求为核心。